①前提：社融口径还原。18/7后央行四次调整社融口径，本文对社融口径还原，观察当时观测到的实际数据：即不包含“存款类金融机构资产支持证券、贷款核销、地方政府专项债券、交易所企业资产支持证券、国债、地方政府一般债券”。

②历史经验：社融高点后1-2个季度经济及股市开始回落。2005年以来共有四次信贷/社融收缩期，分别是：07/11-08/06,11/01-12/01,12/10-14/09,17/08-18/12。复盘来看，四次收缩期内经济均出现回落，经济拐点平均滞后信贷/社融高点1-2个季度；四次收缩期内，股市仅在12/10-14/09小幅上涨，其余区间均下跌，上证综指平均跌幅21%，股市拐点平均滞后信贷/社融高点1-2个季度。

③社融回落区间弱周期的消费科技表现更优。四次信贷/社融收缩期内，07/11-08/06消费、科技跌幅更小；11/01-12/01周期、消费跌幅更小；12/10-14/09科技涨幅更大；17/08-18/12消费跌幅更小。整体看，弱周期的消费科技板块在社融回落区间的相对收益更优。

报告正文

（文章来源：东吴策略）