来源：投资者网 作者：王柱力

加加食品集团股份有限公司(002650.SZ；下称“加加食品”)8月27日发布的业绩中报显示，公司上半年盈利约1908万元，同比下滑约82%。实际上，在今年7月份，刚刚走出控股股东违规担保的疑云，摘掉了“ST”的帽子，股价自今年7月7日附近达到约8元/股的高位后，就一路震荡下行，截至9月2日报收4.74元/股。

但若观察公司近三年的业绩，加加食品的基本面并无重大问题。2018年至2020年期间，公司净利润和营业收入连年上涨，2018年净利润约1.2亿元，2020年则逼近1.8亿元，营收从不足18亿元，增长至近21亿元。

加加食品净利润变化(数据来源：同花顺)

不少投资者急于知道，加加食品此番股价下跌，是否只是暂时的周期性调整，公司经营状况，能否支持其股价再度上涨“收复失地”，未来公司利润还有哪些新的增长点？

产品格局如何更优？

实际上，不仅仅是加加食品主营的调味品，同赛道的其他公司的股价也不同程度受挫。

数据显示，今年上半年，千禾味业净利润同比下滑约58%，其股价自今年8月中旬的25元/股附近，滑落至目前约16元/股；中炬高新股价自去年8月约82元/股，一路震荡下跌至约30元/股；海天味业上半年净利润虽同比上涨约3%，但是其股价表现也不甚乐观，从年初约168元/股，下滑至90元/股。

这或许能在一定程度上说明，市场资金对于调味品行业整体的预期均不乐观。

加加食品成立于1996年，2012年1月在深圳交易所上市，被誉为“国酱油第一股”。公司创始至今一直致力于酱油的研发、生产和销售，是国内酱油行业中拥有全国性品牌影响力的企业之一。

目前，公司形成两大品牌，其一是以调味品为主的“加加”，其中包括酱油、蚝油、料酒、陈醋等，其二是“盘中餐”，包括花生油、茶籽油等产品。截至今年上半年，各类调味品销售收入占收入总额的80%。

虽然，公司的产品品类广泛，但酱油的地位仍是举足轻重，这不仅是创业之初令公司打响名号的拳头产品，也是目前营收最高的产品。上半年，公司酱油类产品营收约4亿元，占总营收51%左右，较去年底约49%的比例继续小幅上涨。食用植物油占比约28%，其余如味精、食醋等产品的营收占比仍处在个位数。

加加食品各产品营收(数据来源：同花顺)

然而值得注意的是，对于酱油产品的依赖并非加加食品独有的情况。目前，国内调味品领域可基本分为基础调味品、复合调味品两大类。酱油即属于基础调味品。

公开资料显示，在更加成熟的市场上，复合调味品的占比更高，例如美国、日本、韩国的复合调味品占比分别约为73%、65%、59%，我国市场则更加依赖基础调味品，复合调味品的渗透率约26%。

同业公司的产品发布也有此情况，上半年，海天味业酱油营收占比约59%，明显高于调味酱和蚝油，后两者的营收占比分别约为12%和18%。

但是，随着中国调味品市场的不断壮大，复合调味品的市场占有率将进一步提高。艾媒咨询数据显示，2020年，中国调味品行业市场规模达到3950亿元，同比增长15.3%，预计2021年市场规模将突破4000亿元，复合调味品仍有较好的增长前景。

从产品战略来看，目前，加加食品虽然非酱油类产品的占比偏小，但已经形成较为完整的产品矩阵。公司实施“1+1”品牌战略，“加加”这一品牌下包括的产品有酱油、蚝油、食醋、料酒、鸡精、味精等，“盘中餐”品牌则包括花生油、茶籽油等。面对未来的复合调味品竞争，加加食品已经形成了一定的基础。

酱油研发前景几何？

对于国内调味品市场，有业内观点称，调味品领域的格局主要是“小商品，大市场”，某一单一品类的商品，如能实现精细化运作，也能形成品牌效益，带来丰厚回报，例如老干妈立足辣椒酱市场，王守义以十三香作为支柱。

加加食品如能在酱油领域持续研发，丰富产品类型，也是未来一大利润增长点。目前加加食品酱油类产品中，细分为减盐、原酿造、味极鲜、面条鲜等产品，在一定程度上能满足消费者日趋多样化的需求。

从加加食品目前的研发方向看，酱油类中的减盐酱油值得注意。一方面减盐酱油能更好的满足消费者对健康的需求，但另一方面，产品中盐分减少，对酱油的防腐能力提出更高要求。加加食品着重研发更优质的乳酸菌、酵母菌，以减少杂菌对酱油品质的影响。

从财务数据看，截至今年上半年，加加食品货币资金约3.9亿元，同比下滑约36%，研发费用约1465万元，同比下滑约27%。或能说明，上半年中，加加食品的资金状况对研发有所掣肘。2021年公司研发力度如何，仍需在下半年继续观察。

“三扩”战略能否破局？

从行业现状看，直销与经销是两种常见模式。直销模式比经销商代理减少了中间多重加价的问题，能一定程度上提升公司毛利率，而直销有主要有“商超销售”和“线上销售”两种。

一直以来，加加食品主要采取经销商代理模式，经销商销售采取先款后货的结算方式。上半年，公司经销模式收入约8.3亿元，直销模式收入约980万元，二者差距较为悬殊。

公司在半年报中表示：“报告期内快消行业市场竞争加剧，社区团购等线上平台对传统行业、传统渠道冲击较大。”不少业内观点认为，依托网络的社区团购是，食品零售业发展的大趋势。

朱丹蓬称，社区团购一定是未来新零售领域的风口之一。中国消费者已经享受到整个社区团购带来的实惠、便捷安全以及高效服务。也有行业分析认为，生产厂家若积极向线上转型，铺设线上直销渠道，或能够避免第三方渠道过多侵占利润。

加加食品以“三扩”来应对渠道变化对业绩的冲击，即“扩经销商、扩渠道、扩网点”，加大对社区团购等线上渠道的投入，加强对业务人员的管理和激励。今年上半年，公司直销模式有约60%的较大提升，经销模式则下滑27%。“线上直销”的销售毛利率约45%，相比2020年39%的毛利率提升约6%。

下一步，加加食品或需要进一步平衡线下网点的销售费用，以降低成本。上半年，因加大一线市场人员投入，在总体销售费用下降之时，公司的职工薪酬却显著上升，达到约3979万元，占销售费用比例约44%，同比上涨约32%。总体销售费用约9118万元，同比下滑约31%。

对于调味品厂家而言，外卖行业的发展带来新的机会，截至2020年年底，全国外卖总体订单量达到171亿单，同比增长7.5%，全国外卖市场交易规模将达到8352亿元，同比增长14.8%。

值得一提的是，今年上半年，加加食品的销售毛利率约为23%，同比下滑约26%。公司未来如能抓住外卖这一发展机遇，深耕KA(重点客户)、饭店餐饮等渠道，对于企业控制成本、提升毛利率或将有所帮助。