投资要点：

白酒：一季度持续稳健增长，疫情冲击至暗时刻已过。本周白酒板块下跌0.65%，基本面上消费仍受到疫情冲击的压制，展望一季度预计仍能实现较为不错的增长。本周原箱茅台批价上涨20 元至2840 元，主要系前期非理性甩货的批价回升；五粮液批价持平在965 元，主要系五粮液停货挺价以及严抓窜货乱价等。当下白酒板块仍然受到以下因素影响：1)疫情反复的冲击；2)茅台批价的稳定性；3)千元价位段竞争格局是否恶化；4)酱酒价格崩盘对次高端价位的冲击，我们认为长期来看，随着疫情精准化防控和疫苗接种率的提升，疫情对白酒消费的影响将逐期钝化，当下时点无需过度担忧。江苏南京渠道跟踪，洋河回款进展较为顺利，主要受益于开门红回款数据较为靓丽；发货进度略低于往年，主要受到疫情反复的扰动；经销商库存略高于往年，动销相对迟滞。针对淡季市场动销略低于预期，洋河选择部分停货，增投天之蓝促销费用，维持22 年全年增速目标。山东市场渠道跟踪，山东市场受到疫情冲击较为明显，宴席、大型会议、城市堂食等受到限制，济南、泰安等高速出现劝返等，整体白酒消费呈现淡季更淡。在千元价位段，茅台1935和青花30 复兴版消费者接受程度最高，主要受益于汾酒全国性品牌势能和山东市场持续精耕细作。汾酒整体在山东表现不俗，复兴版部分替换了五粮液的消费群体，青花20 持续享受清香的香型优势，老白汾动销反馈较快。部分二三线酱酒持续降温，社会库存相对偏大，后续经销商或停止对部分酱酒的打款。综合来看，白酒板块估值已经回落到舒适区间，全年业绩增长确定性高，当下时点白酒板块胜率赔率兼具。后续随着茅台批价的触底回升，疫情影响的逐期钝化，白酒估值仍具一定修复空间。

啤酒：静待疫情逐步解封，疫情复苏后首选重庆啤酒。本周啤酒板块下跌3.01%，主要系疫情超预期演绎下，市场对Q2 旺季销量相对悲观所致。4 月是啤酒消费的传统旺季，目前各地由于疫情管控等措施，餐饮等即饮渠道受到一定冲击，当前疫情仍是压制啤酒消费的主因。从3 月来看，啤酒板块销量出现一定程度下滑，预计22Q1 啤酒板块业绩较为谨慎。后续随着疫情的逐步解封，疫情复苏后我们首推重庆啤酒：1)本轮疫情影响面最小，3-4 月疫情主要是冲击的是山东、吉林、广东、福建等地，受损程度上青啤>华润>燕京>重啤。从3 月数据来看，重啤销量仍能持平，预计重啤21Q1 销量仍能实现双位数增长。2)本轮成本压力影响最小。重啤的成本管控远优于其他三家啤酒企业，叠加22 年仍能享受一定规模效应的摊薄。当下时点，啤酒成本压力已过峰值，参考铝价、原油以及玻瓶价格，开始回落。我们认为，后续啤酒板块成本压力是逐季好转的。3)乌苏销量没有预期的那么悲观。22 年重啤新增15 个大城市计划仍能贡献一定增量。乌苏将由单兵作战衍伸至集团军作战，22 年逐步导入乌苏黑啤、乌苏白啤，横向的品牌延展会有增量贡献。现有市场仍有渠道下沉和深耕的潜力，这也是BU 制调整的应有之义。

调味品：守望长期复苏，关注榨菜弹性。展望2022 年，疫情反复扰动，大豆等原材料价格或难回落，需求和成本的压力有待释放，但伴随渠道库存去化，叠加社区团购影响已走弱，行业有望呈现弱复苏。结合年报披露来看，龙头海天业绩稳健，天味食品表现偏弱，关注涪陵榨菜弹性。根据年报经营计划，2022 年海天收入/净利润目标增速为12%/12%，考虑到市场环境和成本压力，我们认为2022 年目标设定均较为稳健。天味食品2021 年以收入下滑14%，利润下滑近50%收官，21Q4环比虽改善，行业竞争和成本压力下的经营压力犹在，2022 年股权激励给出收入15%增长目标，考虑到2021 年表现偏弱，2022 年反转可期。结合近期跟踪来看，涪陵榨菜成本锁定且疫情影响，建议关注。(1)2022 年涪陵榨菜成本端青菜头收购成本回落至800 元/吨的正常水平，叠加提价因素加持，在公告2022 年收入15%增速指引的基础上，2022 年利润弹性较高；(2)短期疫情影响，家庭消费场景增加，发货和动销3 月份环比改善显著；(3)2022 年改变聚焦榨菜的思路，开启拓品类路线，同时推进渠道下沉和餐饮扩张，有望贡献收入增量。

乳制品：疫情对供应链短期扰动不改需求高景气度。疫情下各公司供应链受到一定扰动，但疫情不改居民对于乳制品等必须物资的需求量，乳制品消费意愿仍将保持。各企业也在疫情下采取应对措施，蒙牛、光明、君乐宝等企业针对上海疫情开通社区团购路线，努力补足原有渠道销售缺口。

休闲食品：年报披露季已至，关注优质龙头。多地疫情反复影响终端消费，板块短期承压，但21Q3 以来休闲食品板块公司为应对成本上行、渠道碎片化、终端消费疲软等压力，积极调整产品、渠道和费用投放并已取得初步成效。2021 年报业绩披露期已至，洽洽食品业绩预告表现亮眼，盐津铺子Q4 业绩表现较Q3 环比显著改善，建议关注休闲食品龙头的业绩复苏情况。

冷冻烘焙：一季度受到疫情扰动，22 年关注成本压力。一季度受到疫情影响，商超等渠道经营受到压制，华东市场受损更为严重。后期原料价格走势值得关注，或将影响公司利润表现。我们认为立高成长性无需担忧，展望22 年，供给端产能持续落地，销售将逐渐摆脱产能掣肘；渠道端，除山姆外公司将在烘焙和餐饮渠道进行多元化布局；产品端，公司新品储备丰富；利润端产品提价能够对冲一定成本上涨的压力。

投资建议：白酒板块：高端白酒配置价值明显，次高端仍处向上周期，坚守成长龙头，地产酒疫情下相对稳健，重点关注贵州茅台/五粮液/泸州老窖/山西汾酒/酒鬼酒/今世缘/古井贡酒/洋河股份/水井坊/口子窖/顺鑫农业等。啤酒板块：高端化继续加速，短期销量波动不改业绩向上趋势，重点关注重庆啤酒/青岛啤酒/燕京啤酒/华润啤酒/珠江啤酒等。调味品板块：重点关注海天味业/千禾味业/中炬高新/涪陵榨菜/恒顺醋业等。乳制品板块：重点关注妙可蓝多/伊利股份/光明乳业/新乳业/蒙牛乳业等。休闲食品板块：仍应围绕成长主线，关注渠道驱动，重点关注洽洽食品/甘源食品/绝味食品/周黑鸭/盐津铺子等。冷冻烘焙板块：人工成本、店铺租金上升背景下催化冷冻烘焙面团普及应用，赛道高景气，重点关注立高食品/南侨食品/千味央厨等。特色酒饮板块：预调酒、能量饮料均为长坡好赛道，重点关注百润股份(逐季改善)/东鹏饮料(年报超预期)等。

风险提示：宏观经济下行风险；食品安全问题；市场竞争加剧；提价不及预期

（文章来源：德邦证券）