本期投资提示：

A 股港股市场和互联网传媒板块依旧低迷。SW 传媒-5.36%，明显跑输沪深300(-4.19%)，略跑赢创业板指(-6.66%)，视源股份+1.46%。恒生指数-3.44%，恒生科技指数-6.27%，腾讯控股-8.83%，美团-8.24%。

一季报来临，互联网传媒整体延续低迷但有一定预期，三七互娱、创维数字、视源股份、国联股份表现相对较好。1H21-1Q22 的基本面疲软预期较为充分，2H22 有望改善，线上渗透率放缓背景下，互联网受宏观因素影响更大。广告、外卖、在线酒旅、电商等业务(短视频较多收入来自广告、电商)受疫情反复、消费疲软影响，21Q3、21Q4 增速下行，22H2 有望好转；游戏21Q4 以来未成年防沉迷影响显现且版号审批暂停影响新品上线；长视频受监管、项目排期少影响，电梯广告和影视院线受疫情防控直接影响。表现较好的公司：三七受益于低基数以及产品利润进入释放期；创维数字22Q1 实现扣非净利润1.96亿，同比增长228.8%，利润率改善逻辑正兑现，公司VR 业务具备从设计研发到生产销售全链条能力，短焦技术领先。预计公司6 月中旬将推出国内首款Pancake 超短焦VR 一体机。视源股份利润率受益于面板价格向下，海外市场开拓和生活电器业务扩展持续驱动智能商显业务成长。专题二：游戏版号发放后短线资金利好兑现引发下跌，复盘2018 以来游戏股涨跌幅和PE 波动，我们认为游戏版号恢复发放是行业走向常态的关键转折，但后续股价持续上涨的动力仍有赖于业绩持续性以及科技创新带来的业绩估值双升。

疫情防控若现拐点，传媒怎么布局？价值投资角度，当前预期已经较为悲观，分众传媒估值较低，同时提示关注次新股高铁广告兆讯传媒的弹性，和光线传媒《深海》定档时间。疫情防控逐步稳定，上海新增增速边际放缓，物流相关政策放松，参考20 年疫情后复苏的预期拐点明显早于基本面拐点。传媒线下场景复苏三条主线：1)线下广告：分众传媒从价值投资角度当前市值极有吸引力；次新兆讯传媒点位扩张拉动中期增长，线下广告改善时有较大弹性；2)影视院线：光线传媒《深海》有望疫情防控后上线，再次验证国产动画电影领军地位；观影需求若复苏，万达电影、猫眼娱乐直接受益。3)游戏潮玩线下店：泡泡玛特线下收入占比近一半，潮玩持续高增、华立科技IP 衍生卡片业务处于高成长通道。

游戏版号已经发布，无需过度悲观。虽然游戏版号发放后短线资金利好兑现引发下跌，但复盘2018 以来游戏股涨跌幅和PE 波动，我们认为游戏版号恢复发放是行业走向常态的关键转折，但后续股价持续上涨的动力仍有赖于业绩持续性以及科技创新带来的业绩估值双升。2019 年初游戏版号恢复，游戏板块在2019.6-2020.6 迎来亮眼表现，背后的驱动力是手游行业潜力持续发掘拉动付费提升、供给侧改革提升一二梯队公司的市占率，以及5G 云游戏应用创新的乐观预期、短视频流量崛起带来游戏推广红利并带动游戏内容分成比例提升的预期。2020 年版号恢复后，我们认为业绩增长动力来自国内拓品类+出海，估值提升动力来自头部公司业绩确定性进一步提升，以及元宇宙、ARVR 等行业创新。

标的：分众传媒、视源股份、国联股份、网易、三七互娱、腾讯控股、快手科技、芒果超媒

风险提示：产品表现不及预期风险，宏观经济进一步下行风险。

（文章来源：上海申银万国证券研究所）